2 Efnahagsstefna

Íslenskt efnahagslíf stendur traustum fótum. Þrálát verðbólga kallar þó áfram á aðhald og ábyrgð í ríkisfjármálum. Helsta verkefni hagstjórnarinnar er nú sem fyrr að endurheimta verðstöðugleika. Í því felst ekki eingöngu að verðbólga nái fljótlega verðbólgumarkmiði Seðla­bankans, þótt það sé snar þáttur. Stjórnvöld þurfa einnig að treysta grundvöll verðstöðugleika til lengri tíma. Það getur kallað á stórar ákvarðanir. Ein þeirra er sú stefnumörkun ríkis­stjórnarinnar að binda ekki aðeins enda á hallarekstur ríkissjóðs 2027 heldur gera ráðstafanir til að skuldahlutfall hins opinbera taki að lækka með áreiðanlegum hætti í kjölfarið. Með því er sýnd sú festa sem er nauðsynleg til þess að vextir og verðbólga lækki varanlega að eðlilegu stigi.

Þótt verðbólga hafi reynst þrálátari á þessu ári en spár ráðgerðu hafa margir áhrifaþættir hennar þróast í rétta átt. Á sama tíma hefur kaupmáttur aldrei verið meiri, þvert á samfélags­hópa. Kraftmikil fjárfesting á sér nú stað í stoðum íslensks efnahagslífs, í innviðum og atvinnu­lífinu. Forsendur eru því fyrir áframhaldandi kaupmáttarvexti samhliða auknum stöðugleika. Það kann þó að krefjast áframhaldandi aðlögunar efnahagslífsins að nýju jafnvægi. Aðlögunin verður mun sársaukaminni eftir því sem ríkisfjármálin og ákvarðanir á vinnumarkaði styðja betur við verðbólgumarkmiðið.

Alþjóðleg hagþróun þrautseig þrátt fyrir hækkun orkuverðs

Undanfarin ár hafa atburðir á alþjóðasviðinu oft leitt til efnahagslegra búsifja sem Ísland hefur ekki farið varhluta af. Árið í ár hefur ekki verið undantekning þar á. Olíuverð hefur hækkað mjög í kjölfar þess að stríðsátök brutust út við Persaflóa í lok febrúar.

Framvinda þessara átaka hefur leitt til mikilla sveiflna í olíuverði með tilheyrandi óvissu um heim allan, ekki síst um þróun verðbólgu og vaxta. Hagspáin sem þetta frumvarp byggir á, maíspá Seðlabankans, var unnin þegar olíuverð var u.þ.b. í hámarki eftir að átökin við Persaflóa brutust út. Þótt olíuverð hafi lækkað nokkuð síðan þá er viðbúið að það verði áfram sveiflu­kennt.

Vegna þessara atburða hefur verðbólga hækkað nokkuð skarpt bæði í viðskiptalöndum okkar og hér á landi. Efnahagsumsvif hafa engu að síður reynst þrautseig bæði í Evrópu og Bandaríkjunum. Evrópa hefur nú reynst betur undirbúin undir áföll á orkumörkuðum en í orku­krísunni 2022, auk þess sem varnartengd ríkisútgjöld styðja við hagvöxt í álfunni. Í Banda­ríkjunum eru það einkum umsvif tæknifyrirtækja og mikil fjárfesting tengd gervigreind sem styðja við hagvöxt.

Framþróun í gervigreind geta fylgt mikil efnahagsleg tækifæri en einnig áhætta, þ.m.t. fyrir Ísland. Hlutabréfaverð hefur víða hækkað mjög undanfarin ár, ekki síst í Bandaríkjunum þar sem verðlagning hlutabréfa er í hæstu hæðum í sögulegu samhengi. Ef sú bjartsýni um tækni­framfarir sem verðhækkanirnar endurspegla gengur til baka gæti umfangsmikil fjárfesting fyrirtækja á sviði gervigreindar minnkað snögglega. Það gæti haft allnokkur áhrif á efnahags­þróun alþjóðlega.

Að sama skapi er óvissa um áhrif gervigreindar á vinnumarkað. Ekki hafa komið fram skýrar vísbendingar um að þessar tækniframfarir leiði til fækkunar starfa eins og sumir hafa spáð, a.m.k. ekki á vinnumarkaði í heild. Þótt viss áhætta fylgi þessari öru þróun er lítill vafi um að gervigreind getur stutt töluvert við vöxt framleiðni á næstu árum.

Framangreind þróun samhliða lítilli viðleitni til þess að draga úr hallarekstri ríkissjóða í stærstu hagkerfum heims hefur leitt til áframhaldandi hækkunar alþjóðlegs vaxtastigs í sumar. Í Bandaríkjunum eru vextir ríkisskuldabréfa nálægt sínum hæstu hæðum í 20 ár og í Japan hafa þeir ekki verið hærri í um 30 ár. Í Bretlandi hafa þeir ekki verið hærri síðan í fjármálakrísunni 2008. Þótt vaxtaþróun innanlands sé gjarna helst sett í samhengi við innlenda verðbólguþróun og hagstjórn ræðst hún ekki síður af alþjóðlegum vöxtum.

Innlend efnahagsumsvif hafa enn kólnað

Hér á landi hefur hagvöxtur verið hægur um þriggja ára skeið og undir áætluðum jafnvægis­vexti þjóðarbúsins. Innlend efnahagsumsvif voru að vísu töluvert sterk framan af ári 2025. Þar gætti e.t.v. áhrifa af lækkun stýrivaxta árið áður. Umsvif kólnuðu síðan nokkuð skarpt undir lok ársins og fram á síðasta vor. Þar spiluðu saman tilfallandi búsifjar á útflutningshlið þjóðar­búsins og óvænt hækkun verðbólgu og vaxta. Efnahagsumsvif hafa ekki kólnað frekar í sumar, en kólnunarinnar gætir enn, sérstaklega á vinnumarkaði.

Mynd 2.1

Þjóðhagsspá Seðlabankans frá því í maí, sem þetta frumvarp byggir á, gerir ráð fyrir 1,6% hagvexti árið 2026. Þjóðhagsspá bankans frá því í ágúst, sem notuð verður við uppfærslu for­sendna af hálfu ráðuneytisins í tengslum við 2. umræðu frumvarpsins, gerir ráð fyrir 1,4% hagvexti í ár. Þessi breyting má teljast óveruleg þótt spár um einstaka undirliði landsfram­leiðsl­unnar breytist ívið meira. Á móti lakari horfum um hagvöxt og einkaneyslu vegur að nú er gert ráð fyrir meiri vexti landsframleiðslu á nafnvirði, sem að öðru óbreyttu eykur tekjur ríkissjóðs.

Starfandi fólki í heild er ekki tekið að fækka og fólki á atvinnuleysisskrá fjölgar enn ekki hraðar en verið hefur síðan 2023. Kannanir meðal heimila og fyrirtækja benda engu að síður til töluvert snarprar kólnunar á vinnumarkaði. Hlutfall heimila í mánaðarlegri könnun Gallup sem telur atvinnumöguleika fara batnandi var við söguleg lággildi í sumar, en könnunin hefur verið framkvæmd síðan 2001. Það er í takt við kannanir um laus störf og ráðningaráform meðal vinnuveitenda.

Kaupmáttur vaxið meira en undirliggjandi drifkraftar

Þrátt fyrir tiltekna vaxtarbrodda í útflutningi hefur þróun heildarútflutnings verið lök undan­farin misseri. Útflutningur á hvern íbúa hér á landi var 3% minni að raunvirði í fyrra en áratug áður. Hátt raungengi krónunnar – sem endurspeglar m.a. hátt innlent vaxtastig – á hér líklega þátt.

Til lengdar ráðast lífskjör og kaupmáttur á Íslandi ekki síst af útflutningsþróun. Þróun fram­leiðni, sem einnig er undirliggjandi drifkraftur kaupmáttarþróunar, hefur heldur ekki verið hag­stæð undanfarið, en framleiðni á hverja vinnustund var minni í fyrra en tveimur árum áður skv. bráðabirgðatölum Hagstofunnar. Þá hefur vinnustundum á hvern starfandi einstakling farið fækkandi undanfarin ár.

Mynd 2.2

Engu að síður hefur kaupmáttur aukist umtalsvert undanfarinn áratug á alla mælikvarða, þ.m.t. undanfarin tvö ár. Hlutfallslega hefur kaupmáttur aukist einna mest hjá láglaunafólki og eldra fólki en kaupmáttaraukningin er þó þvert á samfélagshópa. Aukin verðbólga og atvinnu­leysi það sem af er þessu ári hefur dregið úr kaupmáttarvexti en laun hækka þó enn umfram verðlag skv. nýjustu tölum. Þótt forsenduákvæði kjarasamninga um þróun verðbólgu hafi brostið í ágúst verður að skoða það í ljósi þess að kaupmáttur hefur engu að síður haldið áfram að aukast allnokkuð.

Þrátt fyrir sterka stöðu heimila að þessu leyti dalaði tiltrú þeirra á stöðu og horfur í efna­hagsmálum töluvert frá því í fyrra og fram á þetta sumar. Á sama tíma hægði á vexti einka­neyslu. Þetta rímar við þá kólnun vinnumarkaðar sem hér hefur verið fjallað um og einnig þróun verðbólgu og vaxta sem verður vikið að hér á eftir.

Efnahagsumsvif taka við sér 2027

Á næsta ári gerir spá Seðlabankans frá maí ráð fyrir vaxandi þrótti í einkaneyslu og útflutn­ingi. Hagvöxtur eykst því lítið eitt og verður 1,8% á næsta ári skv. spánni. Nýlegar spár stóru viðskiptabankanna þriggja og Alþjóðagjaldeyrissjóðsins gera ráð fyrir áþekkum hagvexti og spár Seðlabankans bæði 2026 og 2027.

Loks er útlit fyrir bata í öllum helstu útflutningsgreinum þjóðarbúsins. Umsvif í ferðaþjón­ustu tóku við sér í sumar og eftirspurn í greininni virðist vera sterk þrátt fyrir hátt verð á olíu- og flugfargjöldum. Áfram er vöxtur í útflutningi þjónustu sem tengist gagnaverum og útlit er fyrir stærri loðnuvertíð í vetur en undanfarin ár.

Tafla 2.1 Þjóðhagsspá

Aukið framboð húsnæðis dregur áfram úr verðhækkunum

Íbúðamarkaður einkennist áfram af miklu framboði og litlum sem engum verðhækkunum. Framboð húsnæðis er mikið og eftirspurn áfram hófleg, ekki síst vegna minni fólksfjölgunar. Fólksflutningar til landsins hafa ekki verið markvert minni en nú síðan 2015 ef frá er talið tímabil í miðjum heimsfaraldrinum.

Aukið jafnvægi á húsnæðismarkaði dregur að öllu jöfnu bæði úr hækkun íbúða- og leigu­verðs. Leiguverð hefur hins vegar áfram hækkað nokkuð. Árshækkun vísitölu leiguverðs á höfuðborgarsvæðinu var 5% í júlí og þeir mælikvarðar á leiguverð sem notaðir eru við útreikning á vísitölu neysluverðs hafa hækkað meira.

Hér gætir líklega áhrifa af tekjuvexti heimilanna sem hefur verið töluverður undanfarin misseri þrátt fyrir hægan hagvöxt. Nú hefur hins vegar hægt á tekjuvextinum. Launavísitala Hagstofunnar hefur hækkað um 5,7% undanfarna 12 mánuði sem er minnsta árshækkun síðan 2020. Í þeim mánuðum sem ekki gætir kjarasamningsbundinna launahækkana á þorra vinnu­markaðar hækkar vísitalan nú mun minna en undanfarin ár. Þetta má túlka þannig að hægt hafi á launaskriði umfram kjarasamningsbundnar hækkanir.

Flest bendir til þess að verðbólga hjaðni senn

Verðbólga var um 4% megnið af árinu 2025. Hún hækkaði síðan í yfir 5% síðasta vetur og hefur haldist á þeim slóðum síðan. Hækkun verðbólgu endurspeglar ekki aukinn verðbólgu­þrýsting í hagkerfinu. Mælikvarðar á undirliggjandi verðbólgu hafa almennt haldist svipaðir síðan í fyrra eða lækkað. Þess í stað er verðbólgan nú í meira mæli en oftast drifin af tilfallandi þáttum sem má vera ljóst að verða ekki langvarandi drifkraftar hennar. Þar vega áhrif átakanna við Persaflóa þyngst.

Mynd 2.3

Undirliggjandi verðbólga er á flestalla mælikvarða minni en mæld verðbólga, þótt hún sé enn yfir verðbólgumarkmiði. Það, ásamt minna launaskriði og auknu framboði húsnæðis, gefur fyrirheit um að verðbólga geti tekið aftur að lækka og að það geti gerst allhratt þegar kemur fram á næsta ár. Af skilaboðum peningastefnunefndar má ráða að vextir gætu þá fylgt fast í kjölfarið. Þjóðhagsspár Seðlabankans, bæði maíspáin og ágústspáin, gera ráð fyrir að verð­bólga taki að lækka ákveðið í upphafi árs 2027 og verði að meðaltali 3,6% á árinu.

Mikilvægt er að ákvarðanir á vinnumarkaði komi ekki í veg fyrir þetta. Slakinn sem nú er á vinnumarkaði samhliða takmörkuðum hagvexti undanfarin ár og hárri verðbólgu þýðir að frekari kjarasamningsbundnar launahækkanir, umfram þær sem samið var um í heildar­samn­ingum 2024, geta ekki annað en leitt til bæði hærri verðbólgu og meira atvinnuleysis en ella. Lítill vafi er á því að vextir yrðu jafnframt hærri en ella í kjölfarið.

Halli á viðskiptum við útlönd undanfarin ár hefur ekki þótt áhyggjuefni enda hefur hann verið takmarkaður að umfangi og að mestu endurspeglað hátt fjárfestingarstig. Söguleg reynsla sýnir þó að tímabil viðvarandi verðbólgu og launahækkana umfram viðskiptalönd hafa oft haldist í hendur við vaxandi viðskiptahalla og aukna áhættu á ytri hlið þjóðarbúsins, sérstaklega þegar vaxtamunur gagnvart útlöndum eykst einnig. Þessi lærdómur er ekki gleymdur. Ríkis­fjármálastefnan getur þurft að bregðast við þróun í þessa veru með enn auknu aðhaldi.

Aðhaldsstig ríkisfjármála eykst og er allnokkurt 2027

Þrátt fyrir þau jákvæðu teikn um þróun verðbólgu sem fjallað var um hér framar eru meiri líkur en minni á því að aðhald hagstjórnar þurfi enn að vera töluvert um sinn svo verðbólga hjaðni að verðbólgumarkmiði. Það endurspeglast í ákvörðunum peningastefnunefndar um að hækka stýrivexti það sem af er þessu ári þrátt fyrir að slaki hafi myndast í þjóðarbúinu. Fjallað er um markmið og horfur í ríkisfjármálum í kafla 3 en frá sjónarhóli hagstjórnar er áfram tilefni til þess að gæta aðhalds í ríkisfjármálum rétt eins og peningamálum.

Mynd 2.4

Í fjárlögum fyrir yfirstandandi ár var útlit fyrir að aðhaldsstig ríkissjóðs yrði nánast hlutlaust á árinu. Það var í kjölfar umtalsverðs aðhalds árið 2025 sem litaðist þó nokkuð af sveiflum í tilfallandi útgjöldum vegna náttúruhamfaranna við Grindavík. Áfram er útlit fyrir að aðhalds­stig ríkisfjármála verði nokkurn veginn hlutlaust 2026 en meðaltal mælikvarða ráðuneytisins á aðhaldsstig ríkissjóðs hefur lækkað frá því sem birt var í framlagðri fjármálaáætlun 2027–2031 í vor. Fjallað er um afkomuhorfur ársins 2026 í kafla 3.4. Mælikvörðunum á aðhaldsstig, sem birtir eru á mynd 2.4, er lýst í kafla 2 í greinargerð frumvarps til fjárlaga 2025 og í kafla 2.2.4 í greinargerð fjármálaáætlunar 2025–2029.

Í gildandi fjármálaáætlun var boðað að aðhald ríkisfjármála 2027 myndi aukast frá yfir­standandi ári. Meðaltal mælikvarða á aðhaldsstig ríkissjóðs 2027 nam 0,5% af VLF við fram­lagningu áætlunarinnar. Í þessu frumvarpi er meðaltal mælikvarðanna 1,1% af VLF. Munurinn endurspeglar þær auknu ráðstafanir sem eru í þessu frumvarpi til þess að binda enda á halla­rekstur ríkissjóðs og er fjallað um aftar í greinargerðinni. Þetta telst vera allnokkurt aðhald og er nokkru meira en verið hefur að meðaltali 2022–2026. Aðhaldið skiptist nánast til helminga á útgjalda- og tekjuhlið ríkissjóðs. Um aðhald á útgjaldahlið má nánar lesa í kafla 5 Gjöld A1-hluta ríkissjóðs, en það má að hluta rekja til samdráttar í fjármagnstilfærslum og fjárfestingar­framlögum sem skýrast einkum af endurmati á framvindu verkefna og aðlögun fjárveitinga að framkvæmdaáætlunum, fremur en að hægt sé á framgangi verkefna. Um aðhald á tekjuhlið má nánar lesa í kafla 4 Tekjur A1-hluta ríkissjóðs.

Sviðsmyndir

Óvissa um efnahagshorfur jókst í upphafi árs þegar átök brutust út í Miðausturlöndum. Átökin hafa raskað flutningum um mikilvægar siglingaleiðir og haft veruleg áhrif á verðþróun á hrávörumörkuðum. Þrátt fyrir hækkun olíuverðs hafa viðskiptakjör Íslands ekki versnað, m.a. vegna verðhækkana á sjávar- og álafurðum. Hærra olíuverð hefur hins vegar aukið verðbólgu­þrýsting, bæði með beinum hætti og með afleiddum áhrifum, m.a. á flutningskostnað.

Verðbólguvæntingar hafa verið yfir verðbólgumarkmiði Seðlabanka Íslands um nokkurt skeið. Við slíkar aðstæður er meiri hætta á að tímabundið verðbólguskot að utan miðlist í ríkara mæli yfir í almennt verðlag og verðbólga verði þrálátari. Á sama tíma ríkir óvissa um hversu hratt nýjar útflutningsgreinar vaxa og hvaða áhrif aukin framleiðni í þeim hefur á hagkerfið. Frávikssviðsmyndirnar draga fram möguleg frávik frá grunnsviðsmyndinni í báðar áttir.

Mynd 2.5

Svartsýnu sviðsmyndinni er ætlað að sýna að því lengur sem verðbólga helst yfir markmiði, þeim mun meiri aðlögun raunhagkerfisins kann að verða nauðsynleg til að endurheimta verð­stöðugleika. Verðbólga í sviðsmyndinni verður að meðaltali rúmlega 1 prósentustigi meiri á næsta ári og vextir haldast háir lengur. Hærri verðbólga og vextir draga úr innlendri eftirspurn, sem minnkar milli ára, samanborið við 1,4% vöxt í grunnsviðsmyndinni. Fjárfesting verður um 3% minni en ella og meiri slaki myndast á vinnumarkaði. Atvinnuleysi verður rúmlega 1 prósentustigi meira og heildarvinnustundum fækkar um tæplega 3%. Lakari atvinnuhorfur, ásamt hærri vöxtum og verðbólgu, leiða til þess að einkaneysla dregst lítillega saman á næsta ári, samanborið við 2,7% vöxt í grunnsviðsmyndinni. Minni innlend eftirspurn dregur jafn­framt úr innflutningi, sem vegur að hluta á móti samdrætti í þjóðarútgjöldum. Hagvöxtur verður engu að síður um 2 prósentustigum minni en í grunnsviðsmyndinni.

Ef þessi svartsýna sviðsmynd myndi raungerast, skv. þeim forsendum sem hér eru útlist­aðar, gæti afkoma ríkissjóðs orðið allt að 70 ma.kr. lakari á næsta ári en í áætlun fjárlagafrumvarpsins, eða sem nemur 1,2% af VLF. Áætluð af­koma ríkissjóðs færi því úr 0,1% afgangi af VLF yfir í halla upp á 1,1% af VLF. Forsendur sviðsmyndarinnar leiða til lækkunar tekna um tæplega 30 ma.kr. Vegur þar þyngst lækkun skatttekna af launagreiðslum, lækkun tekna af VSK og samdráttur trygginga­gjalds. Hækkun fjármagnstekjuskatts vegna hærra vaxtastigs vegur aðeins að litlum hluta á móti. Áhrif sviðs­myndarinnar leiða til 35–40 ma.kr. hækkunar á gjaldahlið í samanburði við forsendur frum­varpsins. Ríflega 10 ma.kr. af þeirri hækkun má rekja til aukins atvinnuleysis, en hvert prósentustig atvinnuleysis eykur útgjöld ríkissjóðs um 9–10 ma.kr. Til viðbótar þeirri hækkun má gera ráð fyrir um 20 ma.kr. viðbótarútgjöldum sem einkum má rekja til hærri vaxtagjalda og aukinna verðbóta verðtryggðra lána. Þá má rekja um fimmtung hækkunarinnar til aukningar frumgjalda vegna forsendna um þróun verðlags. Áhrif á skuldir ríkissjóðs eru um 1,7% af VLF til hækkunar og yrðu skuldir þá um 39,5% af VLF í árslok 2027 í stað tæplega 38% af VLF skv. fjárlagafrumvarpinu.

Í bjartsýnu sviðsmyndinni er gert ráð fyrir að útflutningur aukist meira en í grunn­sviðs­myndinni, einkum vegna örs vaxtar nýrra útflutningsgreina með mikla framleiðni. Fjár­festing tengd þessum atvinnugreinum vex sömuleiðis hraðar og verður fjárfesting í heild um 3% meiri en í grunnsviðsmyndinni. Aukinn útflutningur og fjárfesting bæta atvinnuhorfur, atvinnuleysi verður minna en ella, heildarvinnustundum fjölgar og einkaneysla eykst meira en ella. Þrátt fyrir meiri efnahagsumsvif er gert ráð fyrir að verðbólguþróun verði svipuð og í grunnsviðs­myndinni, einkum vegna meiri framleiðni og lítillar innfluttrar verðbólgu. Hag­vöxtur í bjart­sýnu sviðsmyndinni er um 1,5 prósentustigum meiri en í grunnsviðsmyndinni. Munurinn á hagvexti í sviðsmyndunum tveimur er 3,4 prósentustig, sem er áþekkt staðalfráviki árlegs hag­vaxtar frá árinu 2010.

Raungerist bjartsýna sviðsmyndin eru horfur á að afkoma ríkissjóðs verði um 20 ma.kr. betri á næsta ári en í áætlun fjárlagafrumvarpsins, eða sem nemur 0,3% af VLF. Áætlaður afgangur ríkissjóðs færi því úr 0,1% af VLF í 0,4% af VLF. Bætt afkoma skýrist einkum af 15 ma.kr. tekjuaukningu sem rekja má til aukinna tekna af VSK, hærri skatttekna af launa­greiðslum og aukningar tryggingagjalds. Á gjaldahliðinni vegast á áhrif lægra atvinnuleysis og auknar bætur almannatrygginga vegna hækkunar launavísitölu. Skuldir ríkissjóðs yrðu skv. sviðsmyndinni 37,5% af VLF í stað tæplega 38% af VLF, eins og gert er ráð fyrir í fjárlaga­frumvarpinu, en bætta afkomu má einkum rekja til hærri landsframleiðslu.

Mynd 2.6